Mercati si aspettano troppo, tasso euro-dollaro non preoccupa Francoforte

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La BCE potrebbe non avere necessità di adottare nuove politiche: l’asticella per un taglio dei tassi di interesse è veramente alta

Nonostante la crescita delle aspettative dei mercati nell’ultima settimana, a nostro avviso la BCE in questo meeting non intraprenderà nessuna iniziativa di politica monetaria degna di nota. L’andamento dell’economia è tutto sommato in linea con le aspettative espresse da Francoforte a giugno e il livello del tasso di cambio non rappresenta, per il momento, una vera fonte di preoccupazioni. Pensiamo che questo tipo di posizione meno accomodante del previsto potrebbe giovare all’euro.

Ci aspettiamo comunque che la BCE riveda al rialzo l’andamento della crescita nel medio termine e forse riduca la traiettoria dell’inflazione tra la fine dell’anno e l’inizio del prossimo. Come già detto, l’andamento del PIL è leggermente migliore rispetto alle proiezioni macroeconomiche di giugno, ma non così tanto da rientrare nelle previsioni più ottimistiche di quel periodo. Sul fronte dell’inflazione, i dati volatili di luglio e agosto sono – se combinati – in linea con lo scenario di base della BCE per il terzo trimestre, ma le rilevazioni di settembre potrebbero abbassare leggermente la media trimestrale avvicinandola verso lo scenario più grave. L’accordo del Consiglio europeo sul Recovery Fund Next Generation UE – che rappresenta sicuramente un dato positivo per il rimbalzo economico nel medio termine – è avvenuto solo a fine luglio senza che quindi potesse essere preso in considerazione nelle previsioni fatte nel mese di giugno.

Contrariamente a molti osservatori, consideriamo i commenti sul tasso di cambio fatti la scorsa settimana dal capo economista della BCE, Phil Lane – che aveva sottolineato come il cambio con il dollaro fosse importante per le decisioni della Banca Centrale – come una dichiarazione in retrospettiva (dopo tutto, l’euro si è apprezzato molto rapidamente di circa il 10% in altrettante settimane) e non uno sguardo su imminenti misure politiche.

Riteniamo che il tasso di cambio EUR-USD sia ora abbastanza vicino al valore equo, mentre l’euro sarebbe stato sottovalutato se le iniziative politiche europee negli ultimi mesi non avessero ridotto le preoccupazioni dei mercati. In tal senso, anche un ulteriore ma più lento apprezzamento dell’euro potrebbe essere considerato accettabile per la BCE purché accompagnato da una sovraperformance economica in grado di generare inflazione nel medio termine, ad esempio sulla base Recovery Fund. Detto questo, la BCE si preoccuperà se l’euro continuerà ad apprezzarsi a un ritmo brusco; a quel punto i commenti di Lane potrebbero trasformarsi in qualcosa di più di un semplice avvertimento.

Per concludere, la BCE a questo punto non ha necessità di adottare nuove politiche: l’asticella per un taglio dei tassi di interesse è veramente alta e Francoforte potrebbe semplicemente aumentare i propri acquisti nell’ambito del Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP). Al momento gli acquisti in corso procedono con circa la metà della velocità rispetto all’inizio di quest’anno e fornendo ampio spazio per modifiche marginali, senza richiedere alcuna iniziativa importante (come sarebbe lecito aspettarsi se la BCE fosse realmente preoccupata di un eccessivo inasprimento delle condizioni finanziarie sulla scia del movimento del tasso di cambio)

Piuttosto ci aspettiamo che due argomenti emergano durante il meeting: se l’attuale dotazione PEPP di 1,35 trilioni di euro debba essere completamente utilizzata o meno, e se le capital key debbano essere considerate un elemento vincolante per le quote di titoli detenute della BCE nell’ambito del PEPP al termine periodo di acquisti o solo alla fine del successivo periodo di reinvestimento.

Commento a cura di Andreas Billmeier, sovereign research analyst di Western Asset (Franklin Templeton)

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