L’inflazione è tornata per restare?

L’inflazione è tornata per restare?

I mercati non si fanno prendere dal panico e gli esperti della materia ritengono che i fattori che hanno sospinto il recente rialzo dei prezzi siano transitori.

 

Tuttavia, l’accresciuta volatilità del quadro macroeconomico può tradursi in maggiore volatilità di mercato. Ecco i loro consigli Nino Gavioli C’è uno spettro che si aggira per gli Stati Uniti. E da lì si allunga sui paesi che stanno uscendo dalla pandemia. È l’inflazione, che a giugno negli Usa è salita dello 0,9% su maggio e del 5,4% sullo stesso periodo del 2020, superando le attese degli analisti che ipotizzavano una crescita del 4,9% su base tendenziale, registrando il maggiore incremento dal 2008. I mercati però non si sono fatti prendere dal panico. Anzi. Il perché lo abbiamo chiesto ad alcuni esperti della materia: Sonal Desai, chief investment officer di Franklin Templeton; Luca Tobagi, investment director di Invesco; Andrew Balls, cio global fixed income di Pimco; Mark Vaselkiv, cio fixed income, e Justin Thomson, cio equity, di T. Rowe Price; Ronald Temple, co-head of multi-asset e head of Us equity di Lazard Asset Management. E ci hanno anche rivelato le loro previsioni sui mercati per la seconda parte dell’anno. D . Negli Stati Uniti la Federal Reserve ha cercato di mantenere la credibilità del regime di «average inflation targeting» (perseguimento di un obiettivo d’inflazione medio), insistendo che le pressioni in atto sui prezzi sono transitorie e sotto controllo, ma ora riconosce che i rischi d’inflazione sono tendenti al rialzo. Finora, il consensus aveva accettato la visione ottimistica della Fed, tanto che i recenti dati sull’indice dei prezzi al consumo (Cpi) non hanno causato una forte volatilità di mercato o ampie variazioni dei rendimenti. Adesso, tuttavia, scorgiamo un’improvvisa mancanza di convinzione nei mercati e anche all’interno della stessa Fed, i cui funzionari hanno assunto toni intransigenti nel corso della riunione di giugno e ora contemplano la possibilità di due aumenti dei tassi d’interesse entro la fine del 2023, contro la previsione di nessun rialzo dei tassi formulata a marzo.

Sette partecipanti chiedono addirittura un ritocco dei tassi già nel 2022, e gli esponenti della Fed hanno iniziato a discutere di un’eventuale riduzione degli acquisti di asset. La Fed ha anche rivisto al rialzo le sue previsioni di crescita e inflazione per il 2021 al 7% e al 3,4%, rispettivamente, e pur notando che un adeguamento della politica monetaria richiederebbe ulteriori sostanziali progressi verso la realizzazione dei propri obiettivi, ha riconosciuto che l’economia è avviata a raggiungerli prima di quanto previsto in precedenza. Data l’incertezza nei trend d’inflazione e occupazione, la Fed è chiamata all’arduo compito di ricalibrare attentamente il suo orientamento monetario eccezionalmente accomodante senza gettare nello scompiglio i mercati o lasciare che l’economia si surriscaldi; una posizione non facile in cui trovarsi. 2021 Luglio / Agosto 19 B . Crescita economica e inflazione verosimilmente raggiungeranno il picco nel 2021 per poi moderarsi nel 2022 con il recedere del sostegno della politica fiscale e di quella monetaria. Il nostro scenario di base sull’orizzonte ciclico prevede che l’economia globale prosegua nella ripresa disomogenea e che poi la crescita moderi il passo, seppur mantenendosi al di sopra del trend, nel 2022. L’inflazione è in impennata, soprattutto negli Stati Uniti, ma noi continuiamo a ritenere che i fattori che hanno sospinto il recente rialzo dei prezzi siano transitori. Tuttavia, l’accresciuta volatilità del quadro macroeconomico può tradursi in maggiore volatilità di mercato. La pandemia sta arretrando nella maggior parte del mondo e anche il supporto delle politiche probabilmente diminuirà e si trasformerà in un deciso freno per la crescita nei mesi futuri. Nel frattempo, diverse banche centrali dei mercati sviluppati hanno cominciato a muovere i primi passi verso la normalizzazione delle loro politiche o segnalato i loro piani in tal senso.

Questi fattori tenderanno a riverberarsi sulla crescita in diversa misura nei vari settori e aree geografiche e verosimilmente determineranno una ripresa asincrona nei mercati sviluppati nel 2021. Nel frattempo, la maggiore lentezza delle vaccinazioni nei mercati emergenti probabilmente ne ritarderà la piena ripresa rispetto ai mercati sviluppati. V T . Nonostante alcuni segnali di pressioni inflazionistiche, come l’impennata dei prezzi delle materie prime e la carenza di semiconduttori a livello globale, abbiano periodicamente scosso i mercati nella prima metà dell’anno, i banchieri centrali e altri funzionari hanno adottato una view relativamente accomodante. Il messaggio che ne deriva è che le autorità monetarie comprendono il fenomeno inflazione e hanno gli strumenti adatti per affrontarlo. Lo scenario ottimistico prevede che l’accelerazione dell’inflazione sia di natura transitoria e che svanisca non appena i colli di bottiglia a livello di approvvigionamenti verranno superati, facendo sì che l’incremento post-pandemia della domanda faccia il proprio corso. Detto questo, esistono alcuni trend di più lungo periodo che potrebbero comportare uno slittamento strutturale verso tassi di inflazione più elevati. Primo, gli ampi deficit fiscali Usa, che sono stati ulteriormente ampliati dagli stimoli adottati per la pandemia. Secondo, i fattori demografici, con i baby boomer che spendono i loro risparmi, mentre la carenza di manodopera spingerà i salari al rialzo.

Infine, la «deglobalizzazione», cioè una rotazione verso dazi più alti, barriere all’immigrazione e propensione all’approvvigionamento locale. In particolare, l’aumento dei salari da parte delle aziende Usa suggerisce che l’ago della bilancia per l’equilibro del potere economico si è spostato verso i lavoratori, in modi che non potranno essere invertiti velocemente. Questa non è necessariamente una cattiva notizia, in quanto redditi maggiori potrebbero aiutare a Sonal Desai chief investment officer di Franklin Templeton Andrew Balls cio global fixed income di Pimco 20 Luglio / Agosto 2021 sostenere la ripresa, con gli stimoli monetari e fiscali che andranno invece a scemare. T . L’inflazione è una fisiologica conseguenza della crescita economica. Nella primavera 2020 il ciclo e i livelli dei prezzi erano estremamente depressi, quindi sia per l’effetto base, sia per gli enormi stimoli di politica monetaria e fiscale, l’impatto su crescita e inflazione è stato molto rilevante. Di per sé non c’è nulla di preoccupante in questo. La domanda e se l’inflazione possa aumentare in maniera non controllabile facilmente dalle banche centrali, che rischierebbero così di trovarsi nella condizione di doverla inseguire e cercare di ridurla con interventi precipitosi e restrittivi di politica monetaria. Fed e Bce vigilano attentamente sulla dinamica dei prezzi. Hanno ripetuto spesso che ci troviamo ancora in una situazione di grande incertezza, con numerosi rischi, che richiede un atteggiamento tendenzialmente accomodante di politica monetaria, soprattutto dopo molti anni in cui l’inflazione è stata molto bassa e anzi il rischio principale è stato addirittura la deflazione. Fed e Bce, a cominciare dai loro presidenti, hanno ripetutamente espresso l’opinione che molti degli elementi che recentemente hanno spinto verso l’alto la dinamica dei prezzi siano transitori. In generale condivido questa opinione e credo che possa avere contribuito a calmare gli investitori. Infine vi sono elementi tecnici: la domanda di titoli obbligazionari che possono offrire un rendimento con un profilo di rischio ritenuto basso è sempre molto forte, considerando anche gli acquisti delle banche centrali, e l’offerta relativamente scarsa. Ciò può avere contribuito alla discesa recente dei rendimenti obbligazionari sia negli Usa sia in Europa, insieme al probabile aumento della preoccupazione per l’aumento dei contagi della variante delta del covid-19. T . Un’inflazione elevata era prevista negli Stati Uniti nel 2021, ma i dati effettivi sono stati persino più alti del previsto.

Tuttavia, gli investitori stanno guardando oltre i dati a breve termine poiché è chiaro che sono i fattori transitori a guidarli in larga misura. In effetti, oltre il 60% dell’inflazione osservata di recente è stata correlata solo al 10-15% dell’indice dei prezzi al consumo. È probabile che la carenza di semiconduttori, altri «colli di bottiglia» all’interno della catena di approvvigionamento e le sfide dei trasporti vengano risolti nei prossimi mesi e potrebbero, di fatto, portare a prezzi più bassi nel 2022 e nel 2023, quando la domanda e l’offerta raggiungeranno un nuovo equilibrio. Un altro fattore chiave che mitiga i timori di inflazione degli investitori è stat la riunione della Fed del 16 giugno. La comunicazione del Fomc è stata più aggressiva del previsto e ha rassicurato gli investitori sul fatto che la Federal Reserve non consentirà all’inflazione di sfuggire al controllo, nonostante la nuova policy di inflazione media flessibile (flexible average inflation targeting). Mi aspetto che la Fed rimanga fedele alla sua nuova politica e permetta di sostenere l’inflazione al di sopra del 2% per i prossimi due o tre Justin Thomson, cio equity di T. Rowe Price Mark Vaselkiv cio fixed income di T. Rowe Price 2021 Luglio / Agosto 21 T . Credo che sia meglio pensare all’inflazione nel contesto dei prossimi due o tre anni, piuttosto che mese per mese. Mi aspetto che l’inflazione statunitense nei prossimi tre anni superi i livelli del decennio che ha preceduto la pandemia. Tuttavia, quando dico più alto, intendo il 2-2,5% o forse anche qualcosa di «estremo» come 2,5-3%. Considero assai improbabile un’inflazione Usa al di sopra del 3% per 2-3 anni. Quindi non sono allarmato da una piccola selezione di prezzi in rapido aumento. È probabile che l’inflazione europea rimanga inferiore a quella degli Stati Uniti. Sebbene l’Europa sia suscettibile alle strozzature dei trasporti e alle carenze nella catena di approvvigionamento globale come nei semiconduttori, il grado di stimolo fiscale negli Stati Uniti supera di gran lunga quello dell’Europa. Inoltre, il nuovo quadro di politica monetaria della Fed abbraccia esplicitamente l’idea di consentire all’inflazione di superare l’obiettivo del 2%, laddove la Bce ha semplicemente indicato che il suo obiettivo di inflazione è ora simmetrico (e include i prezzi delle case).

Nel complesso, la Bce potrebbe avvicinarsi al suo obiettivo del 2%, ma è probabile che sia più vicina alla stabilità dei prezzi rispetto agli Stati Uniti. Quali sono, se ci sono, i rischi per gli investitori? C’è una strategia giusta per proteggersi? T . L’inflazione erode il valore reale del reddito e del patrimonio, quindi è giusto che gli investitori cerchino anni, ma credo che le sue dichiarazioni siano riuscite a dissipare le preoccupazioni sull’aumento dell’inflazione. Si tratta solo di una fiammata o l’aumento dell’inflazione sarà prolungato nel tempo? Che percentuali possiamo aspettarci in Usa e in Europa? D . Le pressioni inflazionistiche sono in aumento a livello globale, poiché la normalizzazione economica ha stimolato una ripresa trainata dai consumi. Le strozzature dell’offerta, il rincaro delle materie prime e dei fattori produttivi, le carenze di manodopera e i rialzi dei salari, lo stock crescente di risparmi in eccesso, i costi di finanziamento estremamente bassi e gli imponenti stimoli fiscali contribuiscono tutti a un rapido aumento dell’inflazione. Non crediamo che l’inflazione sfuggirà di mano, ma riteniamo che sarà difficile mantenerla contenuta poiché i prezzi continuano a salire e le autorità mantengono politiche molto accomodanti. Alla riunione di giugno la Federal Reserve ha riconosciuto che i rischi d’inflazione sono tendenti al rialzo. L’aumento dell’inflazione potrebbe costringere le banche centrali ad attuare una stretta monetaria più rapida delle attese allo scopo di contenere i prezzi. T . Ritengo probabile che, sfogata la fiammata di questi mesi, l’inflazione possa mantenere una dinamica positiva, ma moderata. Tutto sommato sarebbe auspicabile che l’inflazione seguisse una traiettoria di questo tipo anche in modo strutturale. Questo non significa che dobbiamo aspettarci impennate dei prezzi violente e disordinate, né soprattutto che fenomeni di questo tipo debbano diventare la nuova normalità. Uno scenario di riferimento per l’inflazione nel medio termine potrebbe assestarsi in un intorno dell’obiettivo del 2% di Fed e Bce. Eventuali aggiustamenti al rialzo di questi obiettivi sono possibili, ma, con le informazioni e le metodologie di calcolo attuali, uno scenario di base con un’inflazione ancorata al 3% o 4% nel medio termine, come alcuni temono, non sembra particolarmente probabile. B . Poiché l’inflazione ha un andamento ritardato rispetto alla crescita, stimiamo che l’inflazione nei mercati sviluppati raggiunga il picco per poi moderarsi nei prossimi mesi.

Tuttavia, l’esatta tempistica ed entità della moderazione sono più incerte in ragione delle limitazioni sul versante dell’offerta, tra cui la carenza di semiconduttori a livello mondiale. Queste limitazioni sono previste attenuarsi nel 2022, mentre la riduzione della domanda di beni verosimilmente modererà l’inflazione nella seconda metà del 2021. In generale, prevediamo che l’inflazione nei mercati sviluppati chiuda il 2021 con un dato medio annuo del 3% per poi tornare a un più moderato 1,5% nel 2022, inferiore all’obiettivo delle banche centrali dei paesi sviluppati. Nonostante i cambiamenti attesi nei programmi di quantitative easing delle banche centrali dei mercati sviluppati non prevediamo che queste ultime comincino ad alzare i tassi ufficiali nel nostro orizzonte ciclico. 22 Luglio / Agosto 2021 strategie per difendersi da questo potenziale rischio. D’altra parte un’inflazione moderata e prevedibile è un elemento positivo: contribuisce alla crescita degli utili aziendali e, erodendo il valore reale del debito, rende più gestibile l’indebitamento di aziende e dei governi. Inoltre l’inflazione è un fenomeno endogeno alla crescita economica, quindi situazioni in cui essa aumenta moderatamente e i tassi di interesse salgono in modo «benigno», perché cioè le condizioni dell’economia migliorano, possono rappresentare un contesto favorevole agli investimenti, in particolare a quelli più rischiosi in quanto più sensibili al buon andamento del ciclo economico. Un portafoglio ben diversificato, con una presenza di azioni, obbligazioni a spread e magari anche di strumenti finanziari che possono proteggere in maniera specifica dall’inflazione, come obbligazioni inflation- linked o a tasso variabile, e magari anche attività reali o beni rifugio che possono in qualche modo proteggere il portafoglio in scenari estremi, come ad esempio l’oro, potrebbe rappresentare uno strumento valido per gestire diversi possibili scenari futuri, per investitori che abbiano una tolleranza del rischio almeno medio-alta e un orizzonte temporale almeno di medio-lungo termine. V T .

Sebbene la ripresa economica globale nella prima metà del 2021 sia stata più rapida e solida di quanto i mercati si aspettassero all’inizio dell’anno, persistono alcuni fattori di rischio da monitorare per i prossimi mesi. Coronavirus: sebbene le campagne vaccinali stiano prendendo velocità nei paesi sviluppati, i progressi restano più lenti nel resto del mondo, mentre le nuove varianti rimangono un potenziale rischio. Politiche fiscali statunitensi: anche se l’amministrazione Biden sta cercando di aumentare la tassazione sulle aziende, è atteso un incremento solo modesto, con un impatto neutrale per i mercati azionari statunitensi. Tuttavia, le proposte relative all’aumento delle imposte su plusvalenze e dividendi, se approvate, sarebbero negative per i rendimenti netti di quasi tutte le asset class. Valutazioni: I multipli prezzo-utili in alcuni settori e per alcuni titoli implicano aspettative molto ottimistiche sulla crescita degli utili. Anche risultati relativamente solidi nel secondo semestre potrebbero non essere sufficienti per rispettare queste aspettative, cosa che può generare volatilità di mercato. Instabilità politica: America Latina, Europa orientale e Medio Oriente presentano catalizzatori che potrebbero essere in grado di generare disruption nell’economia globale. Al di là dei fattori di rischio, lo scenario economico globale sta generando anche potenziali opportunità. I trend post-pandemia possono creare sia vincitori che vinti, fornendo più spazio ai gestori attivi per cercare rendimenti in eccesso. Solide capacità di ricerca, supportate da risorse globali adeguate, saranno strumenti fondamentali in questa ricerca. T . Se ho ragione, è improbabile che il rendimento dei titoli del tesoro Usa a 10 anni rimanga al di sotto dell’1,5% nei prossimi 12-24 mesi. Sebbene ci siano motivi per ritenere che i tassi rimarranno bassi, credo che sia più probabile vedere un rendimento a 10 anni del 2-3% nei prossimi 12 mesi, piuttosto che dell’1-1,5%. Se ho ragione sui tassi, è probabile che le recenti dinamiche del mercato azionario cambino. Ciò significa che le società i cui prezzi delle azioni sono guidati dai flussi di cassa, oggi e nel prossimo futuro probabilmente supereranno le azioni di quelle società guidate dalle aspettative di flussi di cassa nel lontano futuro. Questo potrebbe essere visto come un approssimativo indicatore del valore e della crescita, ma preferisco descriverlo come un caso per storie di qualità e ripresa ciclica. Questi titoli hanno funzionato molto bene da settembre 2020 a metà maggio 2021, ma da allora hanno invertito la rotta rispetto ai titoli guidati da aspettative di crescita a lungo termine e bassi tassi di sconto. Tassi più elevati potrebbero ancora una volta invertire questa dinamica. Quali sono le vostre previsioni per i mercati nella seconda metà dell’anno?

Dove si possono trovare i rendimenti? D . I mercati si sono mossi con largo anticipo rispetto ai dati economici, sia durante la contrazione che nella fase di ripresa. Di conseguenza, molti asset rischiosi hanno messo a segno un deciso rimbalzo, superando in qualche caso i 2021 Luglio / Agosto 23 livelli pre covid, tanto che alcuni settori presentano valutazioni prossime o pari ai massimi storici, sospinti da un’espansione monetaria massiccia e prolungata. Pur essendo ottimisti sul quadro fondamentale, nella convinzione che la riapertura dell’economia e il contesto fiscale e monetario accomodante dovrebbero fornire supporto al mercato, in alcune aree dell’universo obbligazionario il profilo di rischio-rendimento sta diventando più sfavorevole. Continuiamo a ravvisare la possibilità di un ulteriore aumento dei rendimenti superiore alle attese del consensus, e limitare la duration rimane uno dei principali temi sottostanti della nostra strategia. Manteniamo una visione cautamente ottimistica sugli asset rischiosi, dato il possibile ulteriore irripidimento della curva dei rendimenti, e continuiamo a privilegiare gli asset obbligazionari a più breve durata e a tasso variabile, relativamente meno sensibili all’aumento dei tassi. Quali sono i rischi principali? I fondi possono avere titoli di diverse tipologie o essere esposti a differenti settori, circostanze di mercato o paesi.

Possono altresì investire in diverse asset class, quali azioni, obbligazioni, quote/unità di fondi di investimento collettivo, strumenti di mercato monetario, e strumenti finanziari derivati. Questi investimenti comportano rischi differenti che possono fare sì che il valore delle azioni nei fondi e qualunque rendimento dei fondi scenda o salga. Gli investitori possono non recuperare l’intera somma investita e non vi è garanzia che un fondo raggiungerà il suo obiettivo. La performance del fondo potrebbe essere influenzata da rischi, inclusi fluttuazioni valutarie e dei tassi di cambio, sistemi politici, economici, legali e normativi meno stabili, specialmente nei mercati emergenti, l’affidabilità creditizia di un emittente, la capacità di vendere le posizioni di un fondo o dove una piccola variazione nel valore dell’asset sottostante può avere un impatto maggiore sul valore di uno strumento finanziario derivato. B Poiché ravvisiamo minori opportunità ad alta convinzione e crediamo che le valutazioni siano in generale costose, riteniamo opportuno essere pazienti e mantenere liquidità e flessibilità nei nostri portafogli per rispondere alle opportunità che si presenteranno.

Al momento è molto difficile interpretare i dati che giungono in ragione delle caratteristiche inedite dello shock legato al covid e della ripresa post pandemia. Inoltre, qualsiasi discussione di tapering da parte della Fed, per quanto attentamente comunicata, potrebbe portare turbolenza sui mercati, soprattutto nei settori a spread. Sulla duration prevediamo di restare prossimi alla base, mantenendo una modesta posizione di sottopeso rispetto ai nostri benchmark. Prevediamo inoltre di avere posizioni sull’irripidimento della curva in linea con il nostro orientamento strutturale di lungo corso e anche come potenziale fonte di reddito. Gli Mbs non-agency statunitensi, a nostro giudizio, offrono valore rispetto alle obbligazioni societarie fisiche nonché profili di rischio favorevoli. Riguardo alle obbligazioni societarie, Luca Tobagi investment director di Invesco Ronald Temple co-head of multi-asset e head of Us equity di Lazard Asset Management 24 Luglio / Agosto 2021 ravvisiamo scarso potenziale di significativo restringimento degli spread ma è anche probabile che la domanda di questi titoli si confermi robusta, persino con spread compressi, visti i bassi rendimenti dei titoli di stato. La selezione dei singoli nomi con tutta probabilità continuerà inoltre ad essere un importante fattore di generazione di alfa nei mandati specialistici nel credito, con probabile focalizzazione sui finanziari, sui ciclici, sui settori legati all’immobiliare e su quelli che beneficeranno della ripresa dal covid-19. Sostenute da una robusta domanda mondiale, le materie prime si sono significativamente apprezzate.

Guardando al futuro, crediamo che i guadagni di prezzo a pronti saranno inferiori in quanto le coperture dei produttori limiteranno sempre più i prezzi sulle scadenze più lunghe. Sui Tips prevediamo di essere piuttosto neutri, sebbene in alcuni portafogli un sovrappeso su questi titoli possa continuare ad essere opportuno vista la copertura da sorprese al rialzo dell’inflazione tuttora di prezzo ragionevole. Continuiamo a privilegiare sottopesi sul dollaro americano, con attento dimensionamento, rispetto alle valute G-10 correlate alle materie prime e ad alcune divise dei mercati emergenti. Prevediamo inoltre valide opportunità nelle obbligazioni dei mercati emergenti, sia in valuta locale che in valuta estera. Le valutazioni azionarie, a nostro giudizio, al momento sono eque a fronte di un premio di rischio per l’azionario americano al 3,5%, che è in linea con la media per l’espansione di metà ciclo. Alla luce delle valutazioni, ci focalizziamo sulla selezione di settori e titoli di società che verosimilmente beneficeranno dell’ulteriore riapertura del settore dei servizi nonché su ciclici in settori sostenuti da tendenze di lungo termine, con potere di fissazione dei prezzi e barriere all’ingresso come quelli dei semiconduttori, dell’automazione tecnologica e i comparti green. T .

Ci aspettiamo che la volatilità che si è riaffacciata sui mercati possa ripresentarsi. In questo senso crediamo che un portafoglio ben diversificato potrebbe essere in grado sia di proteggere dei rischi sia di cogliere le opportunità che i mercati offrono. Sull’andamento dei mercati, crediamo che il ciclo economico globale sia ancora orientato verso la crescita, ma che in alcune delle aree che prima di altre hanno imboccato la strada della ripresa e dell’espansione, come la Cina e gli Stati Uniti, si possa avvicinare il momento in cui tasso di crescita cominci ad affievolirsi. In questo tipo di regime macroeconomico, attività rischiose diverse tendono a comportarsi in modo simile, in quanto storicamente hanno offerto un premio per il rischio abbastanza uniforme. Da questo punto di vista, quindi, la diversificazione di portafoglio appare particolarmente sensata. In uno scenario di questo tipo potrebbe essere opportuno costruire un portafoglio senza allocazioni del rischio sproporzionate verso particolari attività rischiose. I mercati azionari potrebbero ancora esprimere del potenziale nel lungo termine: Stati Uniti e paesi emergenti forse in modo più strutturale, Europa e Giappone in modo più ciclico.

La parte più rischiosa del mondo obbligazionario, titoli societari high yield e obbligazioni emergenti, potrebbero offrire un rendimento interessante, se l’evoluzione positiva del ciclo economico contribuisse indirettamente alla qualità del credito. I titoli di Stato occidentali appaiono relativamente meno attraenti, forse con le uniche eccezioni dei titoli italiani e Usa, ma se il quadro macroeconomico evolvesse in una direzione più negativa, la loro presenza in un portafoglio ben diversificato avrebbe comunque senso. V T . Per gli investitori obbligazionari, l’aumento dei rendimenti pone dei rischi ovvi, ma potrebbe anche creare potenziali opportunità, rendendo alcuni settori del credito attraenti rispetto all’azionario e innescando uno spostamento nell’asset allocation. A un certo punto, molti investitori azionari vorranno intascare i guadagni derivanti dal mercato toro e ciò potrebbe favorire una rotazione verso l’obbligazionario. Gli investitori obbligazionari in cerca di opportunità invece potrebbero dover guardare ai settori più rischiosi del credito, come l’high yield Usa e globale, i prestiti bancari e i bond corporate degli emergenti. In particolare, i finanziamenti bancari con tasso variabile offrono la combinazione interessante tra rendimenti relativamente elevati e duration ridotta. 2021 Luglio / Agosto 25 Sul fronte equity, nonostante gli eccessi registrati da alcune aree come le cybervalute, le Spac, i veicoli elettrici e alcuni titoli scambiati dagli investitori retail, i mercati globali e Usa non sono in bolla. Detto questo, molte medie azionarie appaiono tirate, anche dopo aver preso in considerazione i tassi di interesse ultrabassi. Ciò suggerisce che gli investitori azionari potrebbero andare incontro a prospettive di rendimento più tenui da qui in avanti, anche se la crescita economica resta relativamente solida.

Si prospetta poi un dollaro più debole, fattore che storicamente ha favorito gli asset rischiosi e che potrebbe supportare i rendimenti delle aziende Usa che fanno utili all’estero e delle società negli emergenti che contraggono finanziamenti in dollari. Infine bisognerà continuare a guardare alla Cina, la cui evoluzione economica e finanziaria sembra avviata ad accelerare nel post-pandemia, con diverse implicazioni significative per l’economia globale e gli equilibri geopolitici. Il cambio di amministrazione Usa ha allentato alcune tensioni, ma la relazione Usa-Cina resta controversa. Per quanto riguarda i mercati finanziari, l’azionario cinese offre un ampio set di opportunità, in aree come biotech, healthcare e financial technology, con oltre 5.200 società quotate e quasi 900 Ipo tra fine 2018 e maggio 2021. Lato obbligazionario, il decennale cinese rende circa il 3%, più lo spread sul credito, offrendo chiare opportunità. T . Penso che la decisione giusta sia concentrarsi sulla selezione dei titoli piuttosto che prevedere la direzione dei mercati. Per essere chiari, i fondamentali economici sono molto positivi, nonostante l’attuale ondata di casi di varianti delta. Tuttavia, i mercati hanno scontato in larga misura una prospettiva economica positiva. L’opportunità che vedo nei mercati azionari riguarda più gli squilibri tra settori, stili e singoli titoli. La nostra ricerca indica che i rendimenti sul capitale sono direttamente legati all’andamento del prezzo delle azioni.

L’approccio ottimale, a mio avviso, consiste nel concentrarsi sui fondamentali dei titoli di tipo bottom-up, con particolare attenzione al livello e alla traiettoria dei rendimenti del capitale e alla valutazione che gli investitori attribuiscono a tali flussi di cassa. Se il prezzo delle azioni dipende in gran parte da bassi tassi di sconto che gonfiano il valore attuale dei flussi di cassa a lungo termine, il titolo potrebbe essere a rischio. Se, tuttavia, la società genera già elevati rendimenti sul capitale ed è probabile che sostenga tali rendimenti, è probabile anche che il prezzo delle sue azioni sia meno suscettibile al rischio correlato ai tassi di sconto. In molti casi, queste società sono anche in una posizione migliore proteggere margini e redditività dei clienti, che poi si alimentano con la resilienza dei prezzi delle azioni. Investire in queste società che possono aumentare i loro vantaggi competitivi, la base di capitale e il flusso di cassa è probabilmente più gratificante a lungo termine.

Tratto da Asset Management luglio – agosto 2021

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